关于Yieldco，我们已经讨论过太多。但是，你知道吗?在孕育Yieldco模式的美国市场，不同的公司对Yieldco也持有不同的态度。有高调激进的SunEdison，也有小心谨慎、甚至对Yieldco模式看起来有点随意的First Solar+Sunpower，他们各自的选择背后都是什么原因?
中国可再生能源项目在上一轮宽松的货币政策背景下，并没有让投资人和开发商感觉到有任何资金压力，更没有去思考采取其它方式进行融资的动力。随着过去两年市场资金，特别是银行贷款，获得难度增加，可再生能源的玩家们才感受到资金链吃紧，被迫另辟蹊径为新项目开发进行融资。虽然目前货币政策有宽松的态势，但是从资金的量和流向看，并不能满足开发商(特别是私营企业)对新项目投资的需求。
2014年年初就曾经与相关人士探讨过中国可再生能源项目融资的可选方式，当时提到的YieldCo(收益型公司，也可直接用一个词yieldco模式目前似乎已经成为中国可再生能源开发商和投资人所热衷的选项。作为项目融资的模式之一，在使用前我们不妨了解一下它在美国产生的背景和当前发展的趋势，以便我们更清楚地理解这种融资模式应用条件，这样才能判断是否适合中国可再生能源项目的融资需求。
Yieldco模式起源于中国，哦买噶
如果说美国的收益型公司是起源于中国，有人会信吗?但至少可以说，美国第一个真正意义上的收益型公司是为中国人和企业而设计的，这一点应毋庸置疑。
从美国的角度看，收益型公司并不是一个新出现的模式，其实从2005年开始就已经出现了此类融资安排。当年，总部位于香港的SeaspanCorporation公司是第一个利用收益型公司结构在纽约交易所上市的公司。SeaspanCorporation公司是一家由中国安徽人王友贵创立的全球最大的独立集装箱船租赁和管理公司，专营集装箱船长期租赁业务。在其成功上市后，其船只保有数量在一年内由10艘上升到23艘，足以见得资本市场的力量在企业发展中的巨大贡献。在其招股说明书中，其向公众投资人许诺的回报是按季度支付股利，每股每季度为0.425美元，而其当时的发行价仅为每股0.23美元。这种回报的依据是，公司将把所有船只用于长期的固定租金租赁业务，从而获得长期船舶租赁合同所带来的稳定现金流和高使用率。上市时，公司的第一个船队剩余平均租期为9.1年，这就为投资者提供了可靠的现金流和回报预期，因此这个最初的收益型公司的IPO当时成为美国历史上最大的航运公司上市个案,同时也成为航运业第一家率先利用长期稳定股利作基础的资本化公司。尽管当时并不是应用于能源行业，但是收益型公司的基本结构和框架得以确定下来，例如按季度分红目前仍然是各收益型公司采用的方式。
收益型公司在可再生能源行业的崛起
进入2013年以后，新能源项目的融资面临着巨大的资本成本压力，比如税收权益投资，在没有加杠杆的情况下，其资本成本会在7-10%，加杠杆之后，会达到12-18%，其它融资方式(包括ABS，MLP，REIT和债务产品)的资本成本在3-12%之间，以项目债券市场为例，资本成本很少有低于6%的情况。在这种资金环境下，新能源的开发商一方面面临激烈的市场竞争，必须不断开发新项目，另一方面又面临资金吃紧的窘境。
就整个项目的回报率(尽管目前比较少用这个指标作为可再生能源项目投资的唯一判断标准)而言，当时基本上在8%左右。鉴于可再生能源项目总体的回报率约在15%左右，因此，如何找到更便宜的融资途径成为各开发商的当务之急。这时中介机构(包括投行和律师等)就又想起来2005年曾经用过的这个收益型公司结构，并结合美国可再生能源的相关政策和税务安排，为可再生能源行业的开发商设计了这种适用于此行业的收益型公司结构，并通过IPO的形式使更多的公众可以参与到可再生能源的开发和建设过程中，而不仅仅限于机构投资者。自2013年首个可再生能源收益型公司(NRGYield,Inc.)上市以来，到目前为止，美国可再生能源行业的上市收益型公司共6家(见下表)。从行业分布看，不再仅仅限于可再生能源行业，也包括了水电和其它传统能源发电项目，甚至包括输电项目。通过收益型公司的模式融资，其WACC一般会在5-7%之间。这种低成本的融资才是收益型公司受到开发商热捧的根本原因，而不应流于形式的追随。
当然，2015年以来，也有许多企业(包括美国的和中国的)已经或正在试图利用收益型公司的模式进行融资。
美国案例：十分随意的First Solar+SunPower
在美国，与SunEdison热衷于收益型公司不同的是，尽管FirstSolar和SunPower也宣布了收益型公司的上市计划，但是从FirstSolar管理层的表态及项目推进速度看，似乎并不对收益型公司模式十分看重。FirstSolar和SunPower在经过长时间商讨后设立的合资收益型公司8point3EnergyPartnersLP于2015年3月10日向美国证券交易委员会提交了S-1登记文件，这也是将分布式光伏项目纳入到收益型公司的初步尝试。
美国案例：高调且激进的SunEdison
与SolarCity在分布式光伏的融资模式相比，收益型公司模式仍然需要更多的研究和观察。SunEdision于2015年5月7日宣布向美国证券交易委员会提交了S-1登记文件，这是SunEdison的第二个收益型公司，它的第一个收益型公司资产主要位于美国境内。新成立的收益型公司TERRAFORMGLOBAL,INC.的主要资产位于新兴市场，如中国、印度、马来西亚、南非、乌拉圭、秘鲁和巴西，总装机容量达到987.8MW，资产类型包括风电、太阳能和水电。SunEdison在宣布这一消息后，其股票当天猛涨13%。SunEdison于2014年进入中国市场，并在过去的近一年时间里进行了大量的收购，与前几年First Solar在中国的动作相比，SunEdison要高调且激进。它们收购的资产包括正在运营或即将投产运营的风电、太阳能和水电项目。不难看出，其意图就是为收益型公司上市获得优良资产，也为以后收益型公司收购更多项目做准备。
美国案例：Sol-Wind Renewable Power(向MLP转化)
在以上的收益型公司架构设计方面，仍然遵循传统的模式，主要是通过公司现有和未来资产的收购和折旧规避联邦双重征税，并没有试图向MLP转化。最近一个比较有趣的案例是Sol-Wind Renewable Power,LP这个收益型公司的IPO经历，Sol-Wind于2014年12月末向SEC提交了S-1登记表，但是由于潜在投资人不明确，更重要的是其交易结构的设计更像是一个MLP，使投资者产生许多疑虑，因此，2015年2月，Sol-Wind被迫推迟了募集1亿美元资金的IPO计划。
中国市场：跃跃欲试，仍需谨慎
在中国，目前许多可再生能源行业的公司正在考虑利用收益型公司的模式进行融资，比如英利、协鑫和阿斯特等也都跃跃欲试，想在收益型公司方面大显身手。但在使用这种模式之前，除了要考虑到本身的资产及其它因素外，一定要与其它融资方式的成本进行比较。在当前中国进入降息通道的情况下，收益型公司模式是否仍然适用，需要慎重选择，不能因为这种模式本身比较新而去选择。
中美情况差别大，谨慎乐观的看待收益型公司的未来
鉴于对投资者稳定收益的承诺，为了保持可持续的且稳定的现金流回报，收益型公司必须不断获得新项目，只有这样，才能够实现单层税收的目的，也才能保持投资者对此类公司的兴趣。从某种程度上说，收益型公司是在行业或市场处于上升通道过程中可以选择的一种融资模式，其稳定的成长性是关键。我们也需要注意到，可再生能源，也受制于各国政府的相关补贴政策，这种不稳定性也增加了投资者的风险。此外，美国投资者有多少真正了解中国可再生能源的监管政策(包括路条制度、电价、补贴、上网、土地和税收等问题)呢?在TERRAFORM GLOBAL,INC.招股说明书中写道，中国的电费增长为2%/年，且未来的增长空间仍然非常大。面对当前中国经济的整体状况，且2010年时与中国的平均工资相比，中国的电价已经是发达国家的4倍多，近期的增长可能会面临一定困难。虽然电改被寄予厚望，但是并不能以电价上涨为唯一动力。在此招股说明书中，将中国项目作为签定有PPA的项目予以介绍，从这一点看，中国的购电协议与美国市场中的PPA不同，甚至差别比较大。作为可再生能源行业的一种新融资模式，其产生是伴随着其它融资方式成本上升和其它投资产品回报降低而出现的，市场的周期性，也会演绎出另一条相反的曲线，收益型公司的生命力还需要时间去检验。
