电堆/系统出状元是共识
氢燃料电池汽车产业链包括上游能源类企业，中游基础设施类企业，下游车端企业，每个阶段都包含原材料、设备和解决方案供应商，类比其他能源或汽车领域发展规律，投资人将关注目光集中到电堆/系统上，这也是目前产业链里创业企业最扎堆的部分。
主导过上海唐锋能源科技有限公司（膜电极制造商）、上海治臻新能源装备有限公司（金属双极板制造商）等投资的尚颀资本投资经理干恩泽说：“燃料电池系统和电堆重要性和整车成本占比相当于电动车中的锂电池，未来行业中有机会出宁德时代这样的行业巨头，而其他的燃料电池核心零部件例如膜电极和双极板也有机会跑出天齐锂业，科达利规模的行业龙头。”
氢燃料电池汽车系统在整车中的地位相当于传统汽车的发动机，它集成了电堆和设计辅助配套系统（BOP），其中电堆占到系统货值的60%以上。正因于此，电堆和系统被视为整个氢燃料电池汽车产业链的核心。
外来和尚还是国产技术
在电堆层面，关于中国自主研发技术和海外引进技术的讨论逐年增多。我国存量市场上，加拿大电堆生产商巴拉德很早就将技术和产品导入中国，2017年、2018年，源自巴拉德技术生产的电堆几乎包揽掉全国所有氢燃料电池汽车装车。情况在2019年发生显著变化，采用国产技术电堆的亿华通和清能股份这两家系统厂商，总装车量在1000台左右，对比全年中国氢燃料电池汽车共销售2833辆，国产技术一年之内就蹿升到1/3强。
这背后的原因，一方面是国产技术经过多年的研发，在性价比上走到了可以抗衡海外产品的阶段，另一方面，则是行业对未来国家补贴政策方向的预判。
不过，同样也是在2019年，丰田、现代等比巴拉德更有产业规模的车企，带着各自多年积累的车载电堆/系统技术来到中国，这为下阶段的行业竞争带来新的不确定性。
投资机构同创伟业董事总经理关博认为有海外背景的团队机会可能大一点，纵观锂电、柴油机等行业的发展历史，有全球视野，能够消化吸收海外先进技术的公司胜算更大。
同创伟业是最早进入氢燃料电池汽车行业的投资机构之一，上海氢枫能源技术有限公司（加氢站建设运营商）、苏州擎动动力科技有限公司（膜电极生产商）、上海治臻新能源装备有限公司（金属双极板）等多家知名企业都在早期接受过同创伟业的投资。
尚颀资本干恩泽有不同观点，他认为最后的赢家会是国内技术，“补贴的目的是培养国内潜力选手而不是鼓励国内企业当买办。”
除上述提到的亿华通和清能股份，上汽集团是中国车企中对氢燃料电池汽车核心技术研发投入时间最久，经验最丰富的一家。其V80商用车和荣威950乘用车，数年前就搭载着自主技术的氢能系统投入商业运营。2019年末，上汽又向市场投放了100台V80车型。上汽集团旗下的上海捷氢科技有限公司最新的P390系统最近几个月开始陆续装车，进入工信部车辆产品目录。
长期追踪氢能板块的二级市场投资人陶涛更看好国产技术，他提出：“要有自主研发能力，技术领先。”
拥有十余年新能源行业投资经验的劲邦资本合伙人王荣进表示：“从氢燃料的格局看，貌似还是海外团队更强，这点跟锂电池不一样。”
但政府可能会从补贴政策入手，来扶持国产技术的发展。
对此，劲邦投资王荣进指出，补贴是把双刃剑，处理得好，会让我们的企业有更多资源投入，缩短差距。处理得不好会让企业迷失自己。
王荣进对补贴处理不当的担忧来自曾经的锂电、光伏行业。在另一边，则是部分产业界人士要求补贴不能补给外来技术的呼吁。也许正是由于要考量诸如此类的观点，才让2019年的国补政策迟迟没有出台。
创业新贵还是豪门金主
柴油机领域的潍柴和一汽、锂电领域的宁德时代和比亚迪，这些双巨头在各自的细分赛道内瓜分掉了绝大多数市场份额。这些企业，目前或多或少地也在氢能行业有所布局和尝试。
那氢能行业的独角兽，是来自亿华通、重塑科技这样的全新创业团队，还是财大气粗的传统豪门呢？
上海希力自动化设备有限公司的客户主要是各大车厂，董事长王颖峰目睹了中国汽车行业近20年变化，他认为，一般最后举大旗的都是新企业。
尚颀资本干恩泽觉得创业团队和传统巨头都有机会在氢能行业成为最大的那家企业，“大企业有资源但没积累，对燃料电池的重视程度不确定，创业企业有先手优势。最多三年，格局会明朗化。”
“氢能电堆和系统都是需要长周期大投入的产品，创业团队还有非常长的路要走，在行业发展初期，并购有产业化经验的海外技术团队可能是捷径。”同创伟业关博说。
潍柴动力是第二家引入巴拉德专利技术的中国企业，其不仅在2018年收购了巴拉德公司19.9%的股权，还斥资5.61亿元与后者在潍坊设立合资公司。目前，由潍柴生产的巴拉德技术电堆也已进入工信部车型目录，部分公交车已在潍坊、聊城、济南等地投入运营。
*潍柴内部加氢站。传统柴油发动机厂商都对车载氢能领域表现出了浓厚兴趣
创业团队优势在于灵活和敢于尝试，大企业则具资金与资源便利。在国际上，不乏诺基亚、索尼般历经转型可屹立不倒之百年企业，中国鲜见，囿于体制或固定思维无力清零实为常人共性。
劲邦资本王荣进说：“（氢能）未必是大企业切入的机会，表面上是创业团队和大企业的竞争，本质上是创业团队和大企业切过来做的团队之间的竞争。”
他将话题进一步提升到更普适的层面来讨论成功企业，“一个企业的成功，我觉得是三要素：天时、人和、地利，我把人的因素排前面。在赛道机会确定的情况下，人是最大的变量。要知道锂电池当年比CATL牛的公司相当多，搞汽车比比亚迪厉害的也很多。”
王颖峰对成功氢能企业的肖像描绘是：技术领先，股权结构合理，创始股东年龄结构适中，有政府支持，团队有实干精神，有信仰，有执行力，能长期坚持，不追求短期收益，少套现。
